拒绝平分美国利润：Protagonist 4亿美元“卖断”武田，生物制药BD的新棋局

在生物医药行业，当自家的核心产品即将跨越FDA审批的“龙门”时，大多数Biotech会选择与合作伙伴共担风雨、共享成果。然而，加州的多肽技术公司Protagonist Therapeutics却反其道而行之。

根据最新披露的财报信息，Protagonist正倾向于执行一项关键的“选择退出（Opt-out）”权：放弃与武田制药（Takeda）平分美国市场利润，转而拿走4亿美元的现金补偿。 这一决策不仅改变了公司的现金储备轨迹，也为BD（业务拓展）和VC（风险投资）提供了极具参考价值的资产货币化样本。

从“合伙人”到“包租公”：4亿美元背后的战略置换

2024年，武田斥资3亿美元预付款拿下了Protagonist核心资产——rusfertide的全球授权。这是一款用于治疗真性红细胞增多症（PV）的注射用铁调素（hepcidin）模拟物。

按照最初的“50/50利润分成”协议，Protagonist需要承担后续高昂的商业化落地成本。但随着FDA审批时钟的滴答作响，Protagonist在今年第二季度面临一个“二选一”的决断：

1.       激进方案： 维持50%的利润分成，这意味着要自建商业化团队或分摊营销开支，风险与高收益并存。

2.       稳健方案： 执行退出权，拿走4亿美元现金，外加分层级的全球销售提成（14%-19%）以及更高的里程碑付款。

目前看来，Protagonist坚定地选择了后者。对于一家身处波动市场的Biotech而言，这种“落袋为安”的策略将商业风险彻底转移给了武田，同时也为自己锁定了极其丰厚的现金流。

资产货币化：Biotech如何在高点“抽身”？

从BD角度看，Protagonist的做法堪称教科书式的资产管理。之所以选择在此时退出，主要基于以下三点深层逻辑：

·        规避商业化“死亡谷”： 对于小型Biotech而言，PV（真性红细胞增多症）虽然是罕见病，但美国市场的准入和推广仍需庞大的销售网络。相比于自担风险，将成熟阶段的资产转化为高额版税收入（Royalty-heavy model），能有效避免公司陷入“研发转商业”时的财务泥潭。

·        集中火力主攻“全产权”： Protagonist账面已拥有6.46亿美元现金。CEO Dinesh Patel明确表示，这笔钱将用于推进公司**完全拥有所有权（Wholly owned）**的管线。通过“变现”已成功的合作资产，为更具潜力的早期项目注入强心针，这是资产阶梯式开发的典型思维。

·        多重保险后的底气： 除了rusfertide，Protagonist还有另一张王牌——与强生（J&J）合作的口服银屑病药物icotrokinra。这种“多巨头押注、多管线并进”的格局，让公司有资本拒绝“平分利润”这种深度绑定的诱惑。

VC与BD的冷思考：收益分配的“非对称”策略

这桩交易给行业带来了重要的启示：在BD协议中预留“灵活性退出条款”至关重要。

对于VC而言，退出路径不只有IPO或M&A（并购）。Protagonist证明了，通过精妙的BD条款设计，Biotech可以在资产上市前夕实现大规模的现金回流，从而在不稀释股权的前提下，获得支撑下一次跃迁的“弹药”。

在当前的资本环境下，这种“放弃上限、提高下限”的策略正受到越来越多投资人的认可。比起追求虚无缥缈的“美国销售分成”，实打实的4亿美元现金和近20%的版税分成，显然更能给估值提供坚实的支撑。

结语

Protagonist的举动并非对自身产品缺乏信心，而是一场冷静的筹码置换。当一个Biotech不再执着于“自己卖药”，而是学会利用巨头的杠杆来变现成熟资产，它才真正掌握了资本博弈的主动权。

下一阶段，我们可以持续关注： 拿到这笔巨款后，Protagonist在全产权管线上的临床数据，是否能跑赢这次“利润置换”的估值溢价？

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